Riesgo de crédito vs valoraciones. Bolsas a máximos.

No es lógico ni a veces sencillo entender cómo en un entorno de mercado como el actual, marcado por la inestabilidad y creciente incertidumbre, los principales índices coticen en zona de máximos históricos y se muestran dispuestos a continuar subiendo.

La gran incertidumbre geopolítica y precios del crudo en $100 por barril, también dudas sobre la rentabilidad (ROI) de las mega inversiones CapEx de los hiperescaladores, la rentabilidad de la deuda en máximos desde 2002, ensanchamiento de diferenciales, rotación sectorial de activos, miedo inversor destacado junto con fuerte aumento del posicionamiento corto (bajista) contra los índices vía productos derivados, además de signos de una amplitud de mercado extremadamente estrecha, etc… son factores ilógica pero simplemente alcistas para el conjunto del mercado.

Incluso a pesar del importante aumento de los seguros contra impago, CDS o Credit Default Swaps, que están afectando también a los propios hiperescaladores.

En la medida que los inversores buscan coberturas de riesgo y pagan cada vez más por comprar los CDS, las cotizaciones de las empresas relacionadas con la Inteligencia Artificial en general y también aunque en menor medida de los hiperescaladores han corregido.

El combinado de corrección o consolidación de las cotizaciones de las últimas semanas con las excelentes previsiones de beneficios que Wall Street presume conseguirán las gigantes tecnológicas, ha reducido los niveles de valoración de las tecnológicas y muy especialmente las futuras, que se calculan asumiendo esos fuertes incrementos de beneficios futuros y se incorporan en el denominador del ratio «forward PE».

Vean correlación inversa entre el comportamiento de los Credit default Swaps y el ratio «Forward PE».

La fuerte correlación inversa entre el riesgo crediticio percibido a través de los CDS y la valoración de las tecnológicas gigantes o hyperscalers, revela cómo el aumento del riesgo ha provocado una compresión de múltiplos de valoración.

La línea roja mide el coste de los Credit Default Swaps o seguros contra impago de deuda a 5 años de gigantes tecnológicos como Microsoft, Alphabet, AWS o Meta. La línea azul refleja el nivel de valoración del PER a 12 meses o «Forward PE»  y mide cuánto está dispuesto a pagar el mercado por cada dólar de beneficio futuro que generen los gigantes.

Hasta hace relativamente poco tiempo, los hiperscalers gozaban de gran confianza bajo la premisa de que su gran capacidad de generación de flujo de caja libre (Free Cash Flow) los convertía en activos absolutamente seguros y la cotización de sus CDS así lo manifestaba. Sin embargo, desde hace 12 meses se ha producido una explosión del riesgo crediticio y los CDS se han disparado verticalmente desde los ~30 puntos hasta superar recientemente los 100 puntos básicos

Los hiperescaladores han perdido el estatus de activo seguro y refugio, han dejado de ser percibidos como inmunes al riesgo crediticio y los inversores exigen una prima mucho mayor para financiar o asegurar la deuda de estas empresas.

La principal causa reside en la masiva inversión CapEx, caída del Flujo Libre de Caja y fundadas dudas sobre la rentabilidad ROI que serán capaces de lograr. Elevar el apalancamiento tan brutalmente y reducir el colchón de liquidez al tiempo que el ROI es cada vez menos cierto no agrada a ningún inversor.

En estas condiciones los inversores se vuelven más cortoplacistas y sus decisiones dependen en mayor medida de los resultados trimestrales de los hiperscaladores y del conjunto del sector tecnológico, de su habilidad para continuar creciendo y cumpliendo con las excelentes expectativas de Wall Street.

Sin embargo, para inversores pasivos y de largo plazo ver a los líderes tecnológicos cotizando a 20x «Forward PE» es atractivo ya que son niveles históricamente bajos si se comparan con su tasa de crecimiento y puede representar una oportunidad de inversión. En tal caso las ventas de las últimas semanas serán consideradas como una capitulación técnica justificada más bien por el mal comportamiento del mercado de bonos. Un argumento de compra siempre que se confíe en que los flujos de caja tenderán a mejorar y la rentabilidad de las inversiones a cumplir con las exigentes expectativas.

Plantear la situación actual de mercado como una oportunidad de compra pasiva y de largo plazo es arriesgado y habrá tiempo para el arrepentimiento. Sin embargo, plantear la oportunidad que parece estar brindando el mercado en un contexto de estrategia para horizontes de más corto o incluso medio plazo si cobra interés.

Los índices mantienen estructuras técnicas alcistas, las cotizaciones se encuentran muy próximas a sus respectivos máximos históricos y «la tendencia principal debe continuar al alza en línea con nuestra premisa más probable que proyecta subidas hacia, al menos, SP500-> 8200 puntos», argumento compartido en estas líneas en el post del pasado 13 de agosto, Bonos USA al borde del precipicio, ¿caerán?. ¿Bolsas a máximos? y todavía vigente, aunque con posibilidades alcistas mejoradas.

Por el momento los índices están librando una batalla por rebasar sus respectivas referencias técnicas, la más evidente es la media móvil de 50 sesiones que se encuentra aún pendiente en el caso del Nasdaq pero el Dow Jones y SP500 han conseguido rebasar en cierres.

NASDAQ-100, diario.

SP500 diario.

DOW JONES, diario.

El índice Dow Jones de Transportes ha sido uno de los índices más castigados del mercado, un mal augurio para el futuro de la economía y también de las bolsas ya que su comportamiento configura una importante divergencia bajista en su comparativa con el Dow Jones de Industriales, según la Teoría de Dow.

El Dow Transportes alcanzó su máximo el pasado 22 de abril y desde entonces ha caído alrededor de un 20% hasta alcanzar mínimos el 1 de este mes de octubre. El post del día 2 de octubre IA bajo la lupa del Ciclo Hype, ¿burbuja?. Los errores se pagan caro identificaba la posibilidad de ruptura en falso del índice a la baja (típica barrida de posiciones) y posterior rally hacia la zona 21.000.

El índice se encamina decididamente hacia el objetivo inicial de los 21.000 puntos y el hecho de haber conseguido superar en cierres sus respectivas medias móviles de 50 y 200 sesiones aporta mayor solidez técnica al rebote en curso.

DOW JONES TRANSPORTES, diario.

NYSE COMPOSITE, diario,

Después de un castigo severo, el índice Russell-2000, de empresas de pequeña capitalización, ha conseguido rebasar su media móvil de 200 sesiones y romper el canal bajista que ha mantenido la tendencia correctiva desde los máximos de agosto. El desarrollo de pauta y aspecto técnico general combinado con las expectativas de generación de beneficios que maneja Wall Street para próximos trimestres y su bajo nivel de valoración han creado un entorno de oportunidad de gran interés, que venimos señalando desde hace semanas como se observa en el post del pasado 8 de octubre, Escenarios deuda USA e impacto en las bolsas, estrategias:

«El Russell es el índice de pequeñas empresas y considerado de carácter cíclico más clásico, dada su sobreponderación en los sectores industrial y financiero, y elevada dependencia o sensibilidad a los movimientos de tipos de interés. El índice también destaca por la infra exposición de los valores tecnológicos y de Inteligencia Artificial.

Esa infra ponderación del índice en empresas del sector estrella es responsable de haber tenido un peor comportamiento que grandes índices como el Nasdaq o SP500, comportamiento lastrado tanto por el aumento de tipos de la FED, como de la rentabilidad de la deuda del secundario o también por el incremento de los diferenciales de los bonos corporativos de alto rendimiento o «high yield».

Desde finales de agosto el Russell ha caído un -4,3% frente a las subidas del +1,7% del SP500.

Esto oculta lo que debería ser un telón de fondo más favorable de lo que parece para las empresas de pequeña capitalización, muy especialmente si nuestra tesis para la deuda USA se cumple y cae la rentabilidad mientras que la economía sigue resistiendo.

Los inversores que piensen que la inflación se va a disparar y los tipos de interés subirán deberían evitar invertir en el Russell. Los que compartan nuestro escenario para los bonos deberían considerar incluir al índice o acciones de empresas pequeñas en cartera».

El desarrollo técnico del índice es muy constructivo ahora que ha conseguido salir del canal bajista y superar su media móvil de 200 sesiones cuyas implicaciones son estructurales.

RUSSELL-2000, diario.

Numerosas empresas del Russell 2000 no consiguen beneficios, operan con pérdidas, por lo que si se eliminan las distorsiones que provocan esas empresas en números rojo sobre la valoración ponderada del Russell 2000 se obtiene una imagen más real del nivel de valoraciones de la parte de empresas rentables del índice, con un PER en la zona 17x y descuento histórico respecto a las grandes tecnológicas.

El escenario de las bolsas es constructivo pero todavía faltan confirmaciones técnicas clave para confirmar las verdaderas intenciones.

El mercado de bonos, al menos por el momento, ha dejado de ser un problema para la confianza de los inversores…

T BOND, diario.

… y su comportamiento desde los mínimos de principios de mes ha proporcionado una muy generosa rentabilidad a nuestros lectores a través de la siguiente estrategia con un ETF apalancado de bonos USA de largo plazo.

ETF BONOS USA x5 -5TLT-, diario,

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